Thomas Rentsch
Senior Portfolio Manager High Yield
High Yield: Strategisches Kerninvestment statt prozyklischer Nische
Der europäische Hochzinsmarkt hat in den vergangenen anderthalb Jahrzehnten eine strukturelle Transformation durchlaufen, die seine traditionelle Einordnung als prozyklische Renditenische überholt. Historisch betrachtet wurde die Anlageklasse der europäischen Hochzinsanleihen von Pensionskassen, Versorgungswerken und Versicherungsgesellschaften primär als taktisches Instrument genutzt. Sie diente zumeist dazu, in Phasen robuster wirtschaftlicher Expansion opportunistisch Renditeaufschläge zu vereinnahmen. Verdichteten sich die makroökonomischen Risiken, erfolgte rasch eine prozyklische Reallokation in vermeintlich sicherere Anlageklassen.
Diese binäre Herangehensweise wird der strukturellen Reife, der fundamentalen Qualität und dem nachweisbaren Diversifikationsnutzen des modernen Euro-High-Yield-Marktes im Jahr 2026 jedoch nicht mehr gerecht. Ein detaillierter Blick auf fundamentale Entwicklung und historische Return-Charakteristika verdeutlicht, dass europäische Hochzinsanleihen längst nicht nur alle Kriterien für ein dauerhaftes strategisches Kerninvestment erfüllen, sondern ein strategisches Investment auch positiven Einfluss auf das Risiko-Rendite-Profil der gesamten Fixed-Income-Allokation hat. Gerade weil das makroökonomische Umfeld fragil bleibt, ist die konzeptionelle Strukturierung des Portfolios wichtiger als der taktische Zeitpunkt.
Makroökonomische Resilienz und strukturelle Marktreife
Das aktuelle ökonomische Umfeld stellt Investoren vor komplexe Herausforderungen. Die Eurozone bewegt sich nach aktuellen Prognosen führender Wirtschaftsinstitute auf einem schmalen Grat mit einem lediglich moderaten Wachstum um die ein Prozent. Diese Fragilität wird durch geopolitische Spannungen und handelspolitische Restriktionen weiter verschärft, während die Zentralbanken einen schwierigen geldpolitischen Balanceakt vollziehen. In einem derartigen Szenario aus stagnierendem Wachstum und Zinsunsicherheit entfalten Anlageklassen mit hohem laufendem Ertrag und kurzer Zinsbindung ihren stärksten strategischen Nutzen. Der europäische High-Yield-Markt rentiert aktuell mit gut 5,5 Prozent und weist auf dieser Basis einen Break-Even von fast 200 Basispunkten auf. Die Marktrendite müsste innerhalb eines Jahres um diesen Betrag ansteigen, bevor der laufende Zinsertrag des Kupons aufgezehrt und eine negative Gesamtrendite erzeugt würde.¹ Im historischen Durchschnitt seit September 2006, also dem Zeitraum, der die europäische Staatsschuldenkrise, die Phase des chinesischen Wachstumsabflachens 2015/2016, die COVID-Pandemie sowie die europäische Energiekrise umfasst; lag dieser Break-Even bei 168 Basispunkten. Das aktuelle Niveau liegt damit über dem langjährigen Mittelwert.
¹ Bloomberg High Yield (Euro) ex Fin TR Index (I20672EU Index), Stand: 05.05.2026
Quelle: Bloomberg, eigene Berechnung; Bloomberg Pan-European High Yield Index (LP01TREU Index); Stand: 2005 bis April 2026.
Der europäische Markt für Hochzinsanleihen hat sich von einer engen Nische zu einem tiefen und liquiden Kernsegment mit einem investierbaren Volumen von weit über 300 Mrd. Euro entwickelt.² Ausgelöst durch die strengere Bankenregulierung und den Rückzug der europäischen Geschäftsbanken aus der traditionellen Kreditvergabe, haben sich weite Teile des Mittelstands und der Großkonzerne den Kapitalmärkten zugewandt. Dies führte zu einer enormen Sektordiversifikation. Im Gegensatz zum US-amerikanischen Markt, der stark vom zyklischen Energiesektor dominiert wird, spiegelt der europäische Markt die gesamte Breite der Realwirtschaft wider und unterliegt dadurch deutlich geringeren rohstoffbedingten Schwankungen. Zudem haben europäische Emittenten die vergangene Niedrigzinsphase genutzt, um ihre Bilanzen vorausschauend zu strukturieren und Fälligkeiten weit in die Zukunft zu verschieben.
Die aktuelle Refinanzierungsdynamik bestätigt diesen Befund: Emittenten europäischer Hochzinsanleihen prolongieren ihre Verbindlichkeiten zunehmend aktiv und vor Erreichen der Endfälligkeiten, eine Praxis, die Refinanzierungsrisiken aus dem Fälligkeitenprofil herausnimmt, bevor sie zur Belastung werden. Die Beurteilung der Refinanzierungsfähigkeit auf Einzeltitelebene ist eine zentrale Aufgabe aktiver Kreditselektion und führt zu einer Differenzierung, die marktgewichtete passive Replikation strukturell nicht leisten kann.
² Bloomberg High Yield (Euro) ex Fin TR Index (I20672EU Index)
Überlegene Bonitätsstruktur und die Anatomie der Ausfallrisiken
Die Einstufung als dauerhaftes Kerninvestment erfordert eine präzise Analyse der zugrunde liegenden Kreditqualität. Der mit Abstand wichtigste strukturelle Vorteil des europäischen Marktes ist seine überlegene Bonität. Im Bloomberg High Yield (Euro) ex Fin TR Index liegt der Anteil von Anleihen mit BB-Rating seit über einem Jahrzehnt stabil im Bereich um 70 %, eine strukturelle, nicht zyklische Markteigenschaft, die mehrere Kreditzyklen überdauert hat. Dies ist die höchste und sicherste Stufe innerhalb des spekulativen Spektrums und steht in scharfem Kontrast zum US-Markt, in dem wesentlich riskantere Papiere ein viel höheres Gewicht einnehmen. Kombiniert mit einer extrem kurzen durchschnittlichen Duration von lediglich etwa drei Jahren bietet der Europäische High Yield Markt einen natürlichen Schutzmantel gegen unerwartete Zinsanstiege.³
Das historisch stärkste Argument gegen eine strategische Allokation in diesem Segment ist die Furcht vor Kapitalverlusten durch Unternehmensinsolvenzen. Für die Allokationsentscheidung institutioneller Investoren ist jedoch nicht die nominale Ausfallrate maßgeblich, sondern die risikoadjustierte Nettorendite, also der laufende Ertrag abzüglich des erwarteten Verlusts. Der erwartete Verlust ergibt sich aus Ausfallwahrscheinlichkeit und Verlustquote, wobei die Verlustquote unmittelbar durch die erzielbaren Erholungswerte im Insolvenzfall bestimmt wird. Ein erheblicher Teil der gemeldeten Kreditereignisse im europäischen Markt entfällt dabei auf Distressed Exchanges, bei denen Laufzeiten verlängert oder Kupons angepasst werden — Ereignisse, die in den nominalen Default-Statistiken erscheinen, jedoch in der Regel mit deutlich höheren Recoveries einhergehen als klassische Insolvenzen mit Liquidation. Diese Konstellationen sind nicht risikofrei: Eine ungleiche Behandlung verschiedener Gläubigergruppen kann erhebliche Verlustdifferenzen zwischen einzelnen Tranchen erzeugen. Genau deshalb sind Gläubigerschutzklauseln, die Position in der Kapitalstruktur und die Sicherheitenstruktur zentrale Selektionskriterien aktiver Manager und entscheiden über die tatsächlich realisierte Verlustquote. Im Ergebnis liegt die Risikoprämie des europäischen High-Yield-Marktes strukturell oberhalb der historisch realisierten Ausfallquoten — der Risikoaufschlag kompensiert das Ausfallrisiko also nicht nur, sondern führt zu einer deutliche Überrendite gegenüber sichereren Anleihesegmenten.
³ Duration zum ungünstigsten Kündigungstermin des Bloomberg High Yield (Euro) ex Fin TR Index (I20672EU Index)
Quelle: Bloomberg, eigene Berechnung; Bloomberg Pan-European High Yield Index (LP01TREU Index); Stand: 2005 bis April 2026.
Effizienzsteigerung nach der modernen Portfoliotheorie: High Yield gehört in die strategische Fixed-Income-Allokation
Aus der wissenschaftlichen Perspektive der Asset-Allokation beweist die empirische Datenlage, dass die strukturelle Hinzunahme von High Yield (VAG-konform) die Effizienzgrenze eines Portfolios signifikant verbessert. Betrachtet man den langen Konjunkturzyklus der letzten fünfundzwanzig Jahre, so erhöhte die methodische Beimischung von lediglich zwanzig Prozent Hochzinsanleihen zu einem reinen Investment-Grade-Portfolio die annualisierte Gesamtrendite spürbar. Gleichzeitig reduzierte die deutlich kürzere Laufzeit von High Yield das Zinsänderungsrisiko des Gesamtportfolios massiv, wobei die Volatilität lediglich marginal anstieg. Das resultierende Mischportfolio wurde somit deutlich effizienter als die vermeintlich sicherere Ausgangsbasis.
Quelle: Bloomberg; Bloomberg Euro Aggregate Bond Index (Total Return), Bloomberg Euro High Yield Corporate Bond Index ex CCC (Total Return); Stand: 24.04.2026. Methodik: Monatliche Indexdaten; CAGR, Volatilität und Portfolio-Simulationen auf Basis eigener Berechnungen.
Zudem haben europäische Hochzinsanleihen ihre US-amerikanischen Pendants über Jahrzehnte hinweg konsistent und systematisch übertroffen.⁴ Diese stetige Outperformance ist das direkte Resultat der besseren strukturellen Kreditqualität, der geringeren Zinssensitivität und der restriktiveren europäischen Insolvenzgesetze. Investoren, die Euro High Yield aus rein dogmatischen Gründen ausschließen, zwingen ihr Portfolio in suboptimale Randbereiche und müssen zur Erreichung ihrer Zielrenditen oft volatilere oder illiquidere Anlageklassen übergewichten.
Eine vollständige Risikoanalyse erfordert auch die Betrachtung der Marktliquidität. Der europäische Hochzinsmarkt ist in normalen Marktphasen tief und für institutionelle Volumina ausreichend ausgeprägt. In Stressphasen wie 2020 oder 2022 kann sich die Liquidität temporär einengen, mit erhöhten Geld-Brief-Spannen und reduzierter Sekundärmarkttiefe. Aktives Liquiditätsmanagement, eine disziplinierte Cash-Steuerung und der bewusste Verzicht auf erzwungene Verkäufe in Stressphasen sind daher integrale Bestandteile einer institutionellen Bewirtschaftung dieses Segments und Voraussetzung dafür, dass die Carry-Vorteile des Marktes auch über vollständige Zyklen realisiert werden können.
⁴ Inkl. Effekt der Währungsabsicherung
Implikation für die Umsetzung
Der entscheidende Hebel liegt in der Selektion: Risikoaufbau ausschließlich in Anleihen von Emittenten mit überzeugender Rückzahlungsfähigkeit bewertet anhand von Kapitalstruktur, Cashflow-Qualität und Covenant-Schutz. Positionen entstehen aus kreditfundamentaler Überzeugung, nicht aus Indexnähe. Und sie werden konsequent reduziert, wenn sich die Kreditqualität strukturell verschlechtert — nicht erst, wenn das Rating nachzieht.
Hinzu kommt eine ausgeprägte Preisdispersion innerhalb des Marktes: Anleihen mit identischem Kreditrating handeln regelmäßig mit deutlichen Renditedifferenzen, die fundamental nicht durchgängig erklärbar sind. Für Research-getriebene aktive Manager ist diese Dispersion eine zentrale Quelle von Selektionsalpha. Sie erlaubt, Risikoaufschläge dort zu vereinnahmen, wo sie nicht durch unterproportionale Kreditqualität gerechtfertigt sind, und Engagements zu reduzieren, wo die Risikoprämie das tatsächliche Risiko unzureichend kompensiert.
Eine marktgewichtete passive Replikation kann diese Differenzierung strukturell nicht leisten: Sie gewichtet jene Emittenten am höchsten, die die meisten Schulden aufgenommen haben — unabhängig von deren Kreditqualität. Aktives Management hingegen kann Verlierer konsequent aussortieren und Opportunitäten in ungerechtfertigt abgestraften Marktsegmenten identifizieren.
„Euro High Yield ist kein taktisches Instrument mehr. Es ist ein strukturelles Element effizienter institutioneller Kreditallokation.“
Thomas Rentsch, Lead Portfolio Manager High Yield, HAGIM
HAGIM Webinar – High Yield:
Strategisches Kerninvestment statt prozyklischer Nische
Risiken
Kursverluste aufgrund von Renditeanstiegen und/ oder erhöhten Risikoaufschlägen sind möglich. Auch ein Totalverlust kann nicht ausgeschlossen werden.
Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist weder ein Hinweis auf zukünftige Ergebnisse, noch kann die zukünftige Wertentwicklung garantiert werden.
Disclaimer
Diese Marketingmitteilung im Sinne des Wertpapierhandelsgesetzes wird ausschließlich zu Informationszwecken zur Verfügung gestellt und ist nicht als persönliche Anlageberatung oder Empfehlung oder Aufforderung zum Kauf, Verkauf oder Halten eines Finanzinstruments oder zur Übernahme einer Anlagestrategie zu verstehen. Die in diesem Dokument enthaltenen Meinungen und Aussagen geben die aktuelle Einschätzung zum Erscheinungsdatum wieder. Die vorliegenden Informationen stellen keine vollständige Analyse aller wesentlichen Fakten in Bezug auf ein Land, eine Region oder einen Markt dar. Es werden keine Finanzanalysen erstellt. Sofern Aussagen über Marktentwicklungen, Renditen, Kursgewinne oder sonstige Vermögenszuwächse sowie Risikokennziffern getätigt werden, stellen diese lediglich Prognosen dar, für deren Eintritt wir keine Haftung übernehmen. Insbesondere sind frühere Wertentwicklungen, Simulationen oder Prognosen kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Vermögenswerte können sowohl steigen, als auch fallen. Alle Angaben wurden sorgfältig zusammengestellt; teilweise unter Rückgriff auf Informationen Dritter. Einzelne Angaben können sich insbesondere durch Zeitablauf, infolge von gesetzlichen Änderungen, aktueller Entwicklungen der Märkte ggf. auch kurzfristig als nicht mehr oder nicht mehr vollumfänglich zutreffend erweisen und sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität sämtlicher Angaben wird daher keine Gewähr übernommen. Bitte informieren Sie sich selbstständig über alle für Sie relevanten Kosten. Der Unterhalt eines Depots kann Kosten auslösen; außerdem können laufende Bankgebühren anfallen. Transaktionskosten hängen von der Anlageklasse ab: Bei Staatsanleihen und besicherten Anleihen wie Pfandbriefen betragen sie im Durchschnitt etwa 0,02 Prozent, bei Unternehmensanleihen 0,085 Prozent. Bei weniger liquiden Anleihen können die Transaktionskosten auch deutlich über 0,25 Prozent liegen. Zudem ist zu beachten, dass Transaktionskosten in Phasen von Marktstress temporär deutlicher höher sein können. Für alle Produkte, die von der HAGIM vertrieben werden, werden vor Erwerb alle relevanten Kosteninformationen zur Verfügung gestellt. Die Angaben gehen von unserer Beurteilung der gegenwärtigen Rechts- und Steuerlage aus. Soweit steuerliche oder rechtliche Belange berührt werden, sollten diese vom Adressaten mit seinem Steuerberater bzw. Rechtsanwalt erörtert werden. Anlagen in Finanzinstrumente sind sowohl mit Chancen als auch mit Risiken verbunden. Der Umgang mit Interessenkonflikten in der HAGIM ist unter https://www.ha-gim.com/rechtlichehinweise im Internet veröffentlicht. Die enthaltenen Informationen richten sich nur an Professionelle Kunden bzw. Geeignete Gegenparteien. Dieses Informationsdokument richtet sich weder an US-Bürger noch an Personen mit ständigem Wohnsitz in den USA, noch an juristische Personen mit Sitz in den USA, noch darf es in den USA verbreitet werden